2023年全球最大的IPO馬上就要來了。

在經(jīng)歷長時間的IPO寒冬之后，芯片巨頭Arm即將上市，而此次IPO不僅是對投資者對高風險新股興趣的一次考驗，對華爾街頂級投行高盛也是一個關鍵時刻。

周三，Arm的IPO定價為51美元，位于發(fā)行價指導區(qū)間47至51美元的頂端，市值有望達545億美元，盡管低于軟銀集團前段時間給出的640億美元估值，但仍是今年以來美股及全球最大IPO，也是自2019年Uber上市以來最大科技股IPO。

Arm成功IPO可能會重振低迷的IPO市場，為高盛及其同行帶來更多業(yè)務。

9月12日，ARM美國IPO已經(jīng)獲得10倍超額認購，提前一天結(jié)束認購，可見市場的火爆程度。ARM擬將IPO價格定為每股51美元以上。有知情人士透露，鑒于強勁的需求，ARM 正在考慮要求投資者提高對其估值，也即超過 545 億美元的估值。

在2016年，軟銀以約320億美元的價格收購了ARM。雖然現(xiàn)在ARM的估值高于收購價，但距離軟銀創(chuàng)始人孫正義的目標還有些距離。當時，孫正義非常興奮，他稱ARM將是軟銀集團的未來。“可以自信地說，ARM的價值將在五年內(nèi)增長5倍。”

近期，接近孫正義的人士透露，孫正義的想法是，ARM在美股開始交易時的估值，可能不如上市本身重要。那么，問題來了，ARM在產(chǎn)業(yè)鏈中有什么特殊位置？還能成為核心玩家嗎？


1、ARM的特殊行業(yè)地位與賺錢模式

作為芯片業(yè)繞不過的大山，ARM讓全世界99%的智能手機都用上了自己設計的芯片架構，但在消費者中ARM的知名度并不高，且利潤也沒有想象的樂觀。

從收入構成來看，ARM的賺錢模式主要有兩種：一種是通過許可證賺錢（占比總收入為40%）；另一個則是利用專利使用費賺錢（占比總收入60%）。

其中，專利使用費作為ARM最賺錢的業(yè)務，定價卻不高，這也是其市場占有率高達99%，收入和利潤規(guī)模卻不是特別大的重要原因。

2022年使用ARM技術的芯片總價值達989億美元，占了近一半市場份額。但 ARM 的利潤只有16.8 億美元的 ，占芯片價值的 1.7%。

有分析指出，問題在于ARM的收費對象是芯片，而不是終端的手機。對比其他高科技企業(yè)，把自己的專利授權給硬件企業(yè)使用時，他們的產(chǎn)品定價都是針對終端產(chǎn)品收費，普遍收取的費用要遠遠高于ARM。

比如，高通提出的專利費率為：一部使用高通標準必要專利的3G、4G、5G多模手機，需要給高通專利費的比例為該手機原價的3.25%。也就是說，一款手機價格3000元/臺，高通就要向其收取97.5元的專利費。


2、壟斷并不能促進增長

Arm是一家獲得IP授權的芯片公司。它提供芯片預設計，允許芯片公司根據(jù)芯片的預期用途，設計基于ARM IP（知識產(chǎn)權）的芯片，然后交給臺積電等公司進行生產(chǎn)和生產(chǎn)。

這定義了Armi業(yè)務的性質(zhì)。Armi是一家提供技術和服務的資產(chǎn)管理公司。 Arm不生產(chǎn)芯片，也沒有太大的組裝壓力，但Arm提供的IP服務構成了全球5000億美元芯片市場的技術基礎。

Arm預計基于ARM架構的芯片出貨量將達到2500億顆。僅在2023年結(jié)束的財年，這一交付金額就將超過300億美元，比2016年結(jié)束的財年增長約70%。

Arm在智能手機市場上壟斷了CPU IP。Armi50%以上的收入來自手機和消費電子產(chǎn)品的收入。 Arm聲稱，世界上大約70%的人口和99%的手機都使用Arm技術。

Armi的商業(yè)模式分為兩種支付模式：一種是一次性授權IP的許可模式，另一種是根據(jù)生產(chǎn)芯片數(shù)量付費的特許權使用費模式。 Arm在招股說明書中列出了五項許可協(xié)議：Arm完全訪問協(xié)議、Arm靈活訪問協(xié)議、技術許可協(xié)議（TLA）、架構許可協(xié)議（ALA）和特許權使用費。

版稅占阿米收入的大部分。芯片公司基于ARM IP設計和制造芯片后，Arm可以對出貨的每顆芯片收取專利費，并且隨著芯片中使用的ARM IP數(shù)量的增加，收入也只會增加。到2023財年，軟件收入將占Armi總收入的63%。

然而，移動通信市場的壟斷并沒有給Armi帶來多少錢。Armi2023財年凈利潤為26.79億美元。相比之下，英特爾2022年營收將超過630億美元，英偉達營收為168億美元。

壟斷無法產(chǎn)生巨額利潤，或許是因為單價太低。據(jù)New Street估計，Arm高端手機的售價僅為1.5美元，中低端機型的傭金可以以美分計算。

由于全球手機市場推出緩慢的影響，Armi2023年的收入較去年同期下降了1%。在截至6月30日的最近一個財季中，Armi的季度收益同比下降了2.5%。

與收入相比，Armi95.4%的利潤率更有吸引力，2021年和2022年將分別為93%和95%。

通過使用Arm的商業(yè)模式，持續(xù)IP授權、多芯片，使用ARM IP的用戶越多，Arm技術研發(fā)成本的分配就越薄。

Arm表示，從2023年開始，其約46%的特許權使用費將來自1990年至2012年期間發(fā)布的產(chǎn)品，并且不會產(chǎn)生許可簽約、技術或籌款的直接成本。

為了維持技術壁壘，Arm每年都會花費大量資金進行研發(fā)。2021財年、2022財年和2023財年，Arm財年總收入分別為20.27億美元、27.03億美元和26.79億美元。相應的研發(fā)支出分別為8.14億美元、9.95億美元和11.33億美元。它們分別占這一時期年收入的40%、37%和42%；

Arm 表示，研發(fā)投資用于開發(fā)未來將獲得許可的產(chǎn)品，并將在數(shù)年（通常是數(shù)十年）內(nèi)產(chǎn)生收入。在2023年6月30日最新季度財務報告中，Arm營收為6.75億美元，研發(fā)投資為3.37億美元。

這也使得Arm在2021年至2023年間的利潤分別為3.88億美元、5.49億美元和5.24億美元，分別占營收的19%、20%和19.5%。

除了服務于三星、蘋果和高通等智能手機制造商外，使用ARM IP的公司還包括全球最大的科技公司（如亞馬遜和Alphabet）、主要半導體芯片供應商（如AMD、英特爾、NVIDIA）和基于驅(qū)動器。制造商。 、主要汽車供應商、物聯(lián)網(wǎng)開發(fā)商等。截至2022年12月31日，Armi在云服務、網(wǎng)絡設備、汽車行業(yè)和消費電子等新興市場的市場份額分別為10.1%、25.5%、40.8%和32.3%。

Arm認為，上述行業(yè)的可支配市場總額（TAM）約為2025億美元，預計TAM將以6.8%的復合年增長率（CAGR）增長至約2466億美元。到 2025 年。

Arm 加大了對服務器市場的滲透力度。近日，NVIDIA發(fā)布了AI超級芯片GH200 Grace Hopper，其CPU芯片（中央處理器）采用了Arm技術。 巨頭 Technology 亞馬遜的AWS云計算部門使用基于Arm的Graviton處理器。美國數(shù)據(jù)中心公司Ampere發(fā)布了業(yè)界首款基于Arm架構的處理器。


3、貴比英偉達，ARM值545億美元嗎？

如前所述，ARM在其主要的智能手機業(yè)務中已經(jīng)占據(jù)了主導地位，幾乎沒有更多的增長空間。

分析人士認為，軟銀加大了在研發(fā)方面的投資，這方面的支出可能需要數(shù)年才能獲得回報。

在545億美元的估值下，ARM的投資者可能沒有這樣的耐心。

現(xiàn)在，545億美元估值的ARM，你敢接嗎？

軟銀向持懷疑態(tài)度的分析師和投資者們傳達了一個明確的信息——在將專利費提高約40%后，ARM的收入將在未來幾年飛速增長。

但不少基分析師對軟銀的樂觀預期并不買賬，認為ARM500億美元的估值可能高了，ARM不是英偉達，從某些角度來看ARM幾乎和英偉達一樣貴，但其業(yè)務增長的速度和幅度、營收和市盈率都很難支撐起孫正義的愿景，也很難支撐起500億美元的估值。

若以IPO指導價區(qū)間的中點定價，ARM的市銷率為18倍左右，而在費城半導體指數(shù)成分股中只有英偉達的市銷率高于這一水平。

分析師們認為，蘋果、谷歌、英偉達、三星、英特爾和臺積電等10家公司同意成為此次發(fā)行的基石投資者，其根本原因在于，避免ARM被其他基石投資者收購。

而保護ARM的行業(yè)中立地位也意味著，上市后，股東結(jié)構可能會變?yōu)楦鞣絼萘ο嗷χ?，造成難以決定最終控制權的局面。


4、ARM成不了核心玩家？

分析師指出，自軟銀收購以來，ARM“錯過了很多機會”，未來或許也只能坐在擂臺外緣，無法成為核心玩家。

盡管如此，ARM仍將自己定位為人工智能熱潮可能的受益者，稱自動駕駛汽車等人工智能系統(tǒng)的增長，可能意味著對采用ARM設計的芯片的需求增加。ARM招股說明書稱：“ARM將成為人工智能帶來的轉(zhuǎn)型的核心公司。”

去年接任ARM CEO的雷內(nèi)·哈斯(Rene Haas)也正將目光投向更先進的計算，特別是用于數(shù)據(jù)中心和人工智能應用的芯片：

我們認為，如果我們將投資推進到一些特定的指令中，例如SME和SVE——這些是超大規(guī)模器上特定工作負載的矢量擴展——我們可以在超大規(guī)模服務器市場方面做一些大事。

但ARM自己也坦承，自家架構的CPU芯片并不最適合運行最新的AI算法。ARM的設計架構優(yōu)先考慮運行速度和計算的簡單性，而不是原始處理能力。正因為依靠其芯片架構帶來的低成本、低功耗、高效率，ARM在移動芯片領域迅速打開市場，并占據(jù)市場主導地位。

ARM估計，如今自己在價值180億美元的云處理器市場占有10%的份額，略高于2020年的7%，并且預計這個市場在未來幾年將以兩位數(shù)的百分比實現(xiàn)增長。

但英國最著名的科技投資者之一James Anderson表示，ARM錯過了包括云計算在內(nèi)的眾多領域。他認為，盡管ARM在智能手機市場實力強勁，但目前尚不清楚ARM 是否會在人工智能不斷擴張的時代發(fā)揮著關鍵作用，且不認為它在AI的開發(fā)中具有其獨特的優(yōu)勢。

與此同時，對人工智能的樂觀情緒今年已經(jīng)推動英偉達和其他公司的股價大幅上漲。人們認為，人工智能的繁榮可能會提振對用于服務器的芯片的需求，而不是用于智能手機和家用電腦的芯片，這對ARM不是一個好消息。